【本文来自持牌证券机构，不代表平台观点，请独立判断和决策】 摘要： 1、黄金：特朗普2.0关税将加速美国经济“衰退”甚至“滞胀”，美股趋势性调整。一是美国通胀上行幅度将远胜于上一轮贸易摩擦。二是加速美国经济“硬着陆”甚至“滞胀”风险开启。三是美股调整是趋势，而非暂时性。四是全球权益市场或共振调整。黄金或受益于这一宏观趋势，黄金股受益于金价上涨，有望迎来“戴维斯双击”，关注“利润弹性”和“盈利质量”兼备的企业。 2、食品饮料：从18年和20年经验看，在基本面的系统性影响出现后，食品饮料板块会阶段性体现出防御属性，特别是大众食品头部公司。而随着经济的企稳复苏，白酒板块具备更大的股价弹性。虽然目前需求的恢复需要更多时间，但从估值、分红水平、和机构持仓角度看，板块已具备估值吸引力。 3、风电：广发证券认为，风电板块受本轮关税影响较小，欧洲需求加速开启新一轮景气周期。关注高附加值的欧洲市场增长弹性标的以及抗通缩的整机及零部件核心厂商。 4、化工：进口依存度高、且自美国进口占比较高的关税反制品种，预计将迎来放量。关注对美出口敞口小的润滑油添加剂，此外，POM、成核剂、超纯水树脂、CMP抛光垫、发光材料等都值得关注。 正文： 1、海外黄金股“三年三倍”启示，如何精选国内黄金股？ 特朗普关税2.0，将加速美国“衰退”与美股趋势性调整。特朗普2.0关税影响：加速美国经济“衰退”甚至“滞胀”，美股趋势性调整。一是美国通胀上行幅度将远胜于上一轮贸易摩擦。二是加速美国经济“硬着陆”甚至“滞胀”风险开启。三是美股调整是趋势，而非暂时性。四是全球权益市场或共振调整。 当下市场聚焦：①美国4月2日“对等关税”措施公布，对于权益市场影响几何？如何看待后续A股表现？②对比海外黄金股，股价高弹性的核心驱动力主要是什么？③对比哈莫尼和巴里克基本面，可以得到什么规律？④如何筛选A股黄金股公司？国金证券一一对此作出解答。 1）美国滞胀风险升温，权益市场“波动率”上升 美国“对等关税”幅度和力度均远超市场预期。从本次“对等关税”措施来看： ①本次“对等关税”的加征力度远超市场预期，尤其是对“对美贸易逆差大”的国家所征收的关税水平更高； ②对美贸易顺差较大的一些亚洲经济体和欧盟受到的加征力度明显偏高，或反映特朗普旨在通过关税政策达到增加财政收入，缩减贸易逆差，以及促进制造业回流的三大目标。 参考关税1.0的经验，本轮特朗普2.0关税政策将大概率加速美国“硬着陆”甚至“滞胀”，从最新落地的“对等关税”情况来看，美国通胀上行风险和增长下行风险或将远胜于上一轮贸易摩擦期间，“滞胀”风险严重升温。 回到当下的A股、港股市场定价层面，国内基本面“退坡”正在逐步演绎，叠加海外风险攀升，将可能导致居民、企业资产负债表再次面临走弱风险。故我们维持市场“波动率”或趋于上行的观点，中小盘成长风格将“切换”至大盘价值防御，持续周期至少在1季度，直至“盈利底”迹象出现；考虑A股“市场底”已现+AI产业逻辑催化，预计科技成长依然具备部分结构性机会。 2）对比哈莫尼和巴里克，构建黄金股筛选框架，关注高ROE和困境反转的盈利高增 观察2023年以来美股黄金公司哈莫尼和巴里克的股价表现：哈莫尼股价弹性明显强于巴里克；拆解盈利和估值贡献来看，股价高弹性更多源自于EPS的持续上修。 进一步对比两家公司的基本面发现： ①盈利高增长：无论是迎来困境反转的时间点，还是归母净利润的修复弹性，哈莫尼均表现优于巴里克； ②盈利能力强： ROE来看，2022年以来哈莫尼的ROE持续改善，其2023年和2024年ROE持续保持在20%以上的高水平区间，而同期巴里克的ROE仅为5%-8%。 现金流充裕程度：无论是经营性现金流，还是自由现金流占营收比重，哈莫尼均表现为更高的修复弹性，显然具备更高的“盈利质量”。 对应至A股层面，黄金股，受益于金价上涨趋势，有望迎来“戴维斯双击”，关注“利润弹性”和“盈利质量”兼备的企业。包括： 梯队一：山金国际（16.7%）、湖南黄金（11.5%）等，均属于“高ROE+利润高增”或者“困境反转”类型。 梯队二：中金黄金（13.3%）等，ROE处于中等偏上，但利润增速弱于“第一梯队”（低于50%）。 梯队三：山东黄金（7.8%）等，属于“低ROE”和“利润低增”。 2、复盘2018、2020，食品饮料板块配置价值凸显，大众食品防御性更强，白酒顺周期弹性更大 申万宏源研报指出，2018年贸易战和2020年是两次系统性事件冲击的年份，食品饮料板块的表现有一定规律性。通过复盘得出以下结论： 1、2018年在国内实体经济“去杠杆”和中美国贸易战的影响下，宏观经济环比下行，市场对2019年经济预期悲观。食品饮料板块全年下跌21.95%，超额收益为8.04%，在申万一级子行业中排第3，其中上半年表现好于下半年，5月超额收益明显。子行业全年表现看，大众消费品跑赢白酒，调味品和啤酒涨幅领先。 拆分业绩和估值对相对收益的贡献，驱动股价变化的主要是估值，在市场风险偏好回落的背景下，大部分食品饮料公司的估值明显回落，年末比年初估值普遍回落了两位数。18年末，白酒动态估值普遍在15-20x，大众品估值在20-30x。 2、2020年初疫情带来系统性影响，但随着国内宏观政策的发力，经济逐季复苏，市场预期转向乐观，市场流动性充裕。食品饮料板块全年上涨84.97%，超额收益为59.07%，在申万一级子行业中排第3。板块在1-2月相对跑输，3月后随着疫情的影响逐步减少，居家消费受益，而后聚集性消费场景逐步恢复，因此大众消费3月率先企稳跑出相对收益，白酒4月起跑出相对收益。子行业中，调味品年内超额收益81%排名第一，白酒超额收益71%排名第二。 分拆业绩和估值对相对收益的贡献，年末相比年初，大部分食品饮料公司业绩出现了下调。从估值看，板块个股出现了普遍的估值扩张，白酒公司估值普遍扩张1倍以上，年末动态估值达到50x以上，大众食品估值扩张30%到2倍不等，年末动态估值普遍在30x-60x。 3、从18年和20年经验看，在基本面的系统性影响出现后，食品饮料板块会阶段性体现出防御属性，特别是大众食品头部公司。而随着经济的企稳复苏，白酒板块具备更大的股价弹性。对比18年和20年，当前的宏观背景已发生很大变化，在经济的产业转型和升级期，需求的恢复需要更多时间，而19年和20年下半年支撑板块持续上涨的根本原因是基本面的复苏。 4、从估值、分红水平、和机构持仓角度看，当前板块的头部企业已经具备吸引力。经过调整，板块头部企业已具备中期配置价值，大众食品防御性更强，白酒顺周期弹性更大，积极关注后续宏观经济政策的推出和落地效果。 5、相关标的白酒：尽管短期基本面仍有压力，但若25年下半年经济改善，叠加行业自身库存周期调整到位，则行业基本面有望触底，股价也将领先基本面调整到位，长期资金逐步加大配置。贵州茅台、山西汾酒、迎驾贡酒、今世缘、五粮液。 大众品： 1）估值处于低位的头部企业，乳业受益产能去化和生育类政策具备板块机会； 2）关注新零售崛起带来部分新品快速成长，悦己、健康、方便等新消费理念驱动下，部分新品类亦有成长机会。伊利股份、青岛啤酒股份、劲仔食品、蒙牛乳业、安井食品、华润啤酒。 3、“对等关税”影响较小，欧洲加速重估风电 广发证券认为，风电板块受本轮关税影响较小，欧洲需求加速开启新一轮景气周期。关注高附加值的欧洲市场增长弹性标的以及抗通缩的整机及零部件核心厂商。 从出货地区结构拆分来看：据中国风电行业协会统计，2024年金风科技、远景能源、运达股份、明阳智能几家大厂的出口新增达到5.19GW，主要集中在巴西、南非、乌兹别克斯坦、沙特阿拉伯等地区，受本次关税影响较小。 从全球需求共振来看，欧洲市场将开启景气周期。2024年国内公开招标市场新增风电招标量164.1GW，同比+90%。预计25年国内陆风新增装机量100GW+，海风装机12-15GW。据《御风系列三》，预计欧洲25-26年海风年均装机分别为5.5/8.6GW。 国内海风制约因素解除，江苏广东已开始动工。 近期海上风电利好不断①广东：阳江海域帆石一、青洲五、青洲七等3个海风项目进入同期施工阶段，总装机容量达3GW。今年阳江共有9个海上风电项目，共计5GW。②江苏：国信大丰850MW海风项目(标段Ⅰ)全面开工。③浙江：浙江省发改委通知中，共涉及风电项目20个，总规模约8.1GW。④福建：2.4GW海上风电竞配以及潜在的深远海示范性项目，储备项目保证海上风电的延续性。 后续关注①关注高附加值的欧洲市场增长弹性：根据央视财经，大金重工一季度出口海工发运量同比翻倍增长，创历史新高，订单已排至2027年。目前大金重工的海上风电单桩订单量已经在欧洲市场占比超过三成。②关注二季度海风开工带来的盈利二次修复。③关注“深海科技”带来的内需催化。《2025年政府工作报告》全文发布，首次将“深海科技”纳入政府工作报告中。文中提到发展海上风电，统筹就地消纳和外送通道建设。各地政府积极响应，加速产业落地。 投资主线核心关注搭载“两海”东风&产值抗通缩。整机及零部件关注具备大兆瓦生产能力、积极推进深远海部署及海外客户占比较高的厂商。整机环节关注明阳智能，金风科技，三一重能，运达股份；铸件环节关注日月股份，广大特材，威力传动；主轴环节关注金雷股份，通裕重工；桩基及塔筒环节关注大金重工，海力风电，天顺风能，泰胜风能；海缆优选具备港口及高电压等级优势的厂商，关注东方电缆，中天科技，亨通光电，起帆电缆；变流器环节关注禾望电气；变压器关注明阳电气；滚子环节关注五洲新春，力星股份；叶片环节关注中材科技，时代新材。 4、关税对垒叠加反垄断调查，油价风险释放，化工核心资产迎来国产化机会 据新华社消息，美国总统特朗普4月2日在白宫签署关于所谓“对等关税”的行政令，宣布美国对贸易伙伴加征10%的“最低基准关税”，并对某些贸易伙伴征收更高关税，具体来看，对我国加征税率达34%。 后续，4月4日，国务院关税税则委员会公布公告对原产于美国的所有进口商品加征关税，提出对原产于美国的所有进口商品，在现行适用关税税率基础上加征34%关税。同时，现行保税、减免税政策不变，此次加征的关税不予减免。此外，对于2025年4月10日12时01分之前，货物已从启运地启运，并于2025年4月10日12时01分至2025年5月13日24时进口的，不加征本次规定加征的关税。 此外，据国家市场监督管理总局官网4月4日晚消息，因杜邦中国集团有限公司涉嫌违反《中华人民共和国反垄断法》，市场监管总局依法对杜邦中国集团有限公司开展立案调查。 基于此，进口依存度高、且自美国进口占比较高的关税反制品种，预计将迎来放量，从如下角度把握产业链重塑及国产化机遇： ①关税贸易壁垒将加速全球供应体系重塑：当下美国关税壁垒或将推动部分其占据供给主导地位产品的供应链格局重塑，关注具备全球竞争优势、对美出口敞口小的润滑油添加剂新势力厂商（瑞丰新材）； ②关税反制品种，我国当前开启加征关税反制，先前部分对美进口依赖相对较高品种或将在美国进口缩减背景下迎来供给格局优化，如POM（云天化）、成核剂（呈和科技）； ③新材料国产替代，美国当前逐步构筑贸易关税壁垒背景下，高端新材料自主可控国产替代紧迫性凸显，关注超纯水树脂（蓝晓科技）、CMP抛光垫（鼎龙股份、彤程新材）、PI材料（瑞华泰）、有机发光材料（莱特光电、奥来德）； ④外部不确定性加剧，关注4月政治局会议内需政策变化对顺周期白马的估值催化。 研报来源： 1、国金证券，张弛，S1130523070003，A股投资策略周报：海外黄金股“三年三倍”启示，如何精选国内黄金股？2025年04月07日 2、申万宏源，吕昌，A0230516010001，食品饮料：复盘2018、2020，板块配置价值凸显。2025年4月8日 3、广发证券，陈子坤，S0260513080001，“对等关税”影响较小，欧洲加速重估风电。2025年4月27日 4、兴业证券，吉金，S0190522030003，基础化工行业周报：关税对垒叠加反垄断调查，油价风险释放，关注化工核心资产及新材料国产替代。2025年04月06日 *免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议 *风险提示：股市有风险，入市需谨慎