【本文来自持牌证券机构，不代表平台观点，请独立判断和决策】 摘要： 1、光模块：本轮光模块板块自5月初以来强势反弹，重新出现了主流资金的回归。国盛证券研报从产品迭代节奏、CPO技术定位、无源器件、行业格局等多角度再度梳理板块机会，板块估值与基本面双修复，正值布局良机。 2、人形机器人：国泰海通证券研报指出，触觉是实现灵巧操作的关键，也是人形机器人泛化落地的核心支撑。除人形机器人之外，触觉传感能力已在仓储机械臂中率先落地应用，将加速触觉传感器行业的发展。 3、鸿蒙：华为将于5月19日下午正式发布搭载鸿蒙操作系统的"鸿蒙电脑"，PC市场重要潜力叠加信创产业发展大趋势，国产化生态有望加速。 4、白酒：浙商证券认为25Q1酒企业绩企稳，顺利度过压力测试，头部酒企韧性强。白酒板块当前仍处低位，或为此轮调整周期底部区间，优选品牌势能较强、库存更早出清、目标增速合理的酒企。 正文： 1、祛魅后的真成长！光模块板块估值与基本面或将双修复 国盛证券研报指出，当前光模块板块估值与基本面双修复，正值布局良机。 本轮光模块板块自5月初以来强势反弹。5月6日至9日，通信设备ETF（159583）上涨6.3%，新易盛（300502）涨超20%，中际旭创（300308）和天孚通信（300394）分别涨超13%与8%，仕佳光子（688313）亦有12.7%的优异表现，重新出现了主流资金的回归。 在光模块经历了两轮牛市后，有哪些框架需要修正、祛魅？本报告围绕四大思考维度深入复盘：一是产品迭代节奏回归常识；二是CPO技术的定位与可插拔方案共存；三是下游无源器件的价值被低估；四是行业格局与卡位逻辑。国盛证券认为，当前估值与基本面双修复，正值布局良机。 1）400G、800G、1.6T一年一代？——快进的升级迭代回归常识 1）光模块800G仍是主流，1.6T趋势确定 800G光模块仍将保持主流地位，1.6T产业进展25年起步，放量需26年及以后，但趋势确定。近年资本市场对400G→800G→1.6T光模块的升级预期一度过于激进，但800G模块自2024年才开始真正放量，生命周期尚久。根据LightCounting数据，2024年800G市场规模约为7.5亿美元，预计2027年达到17亿美元，CAGR约为31%；同时根据Cignal AI的观点，2024年部署的WDM带宽中400ZR和ZR仍占主要份额，2024年全年1.6T光模块出货量不足100万件；OFC 2025大会上，多家头部厂商集中展示1.6T样品，预计要到2026年能实现大规模交付。目前来看，400/800G光模块仍占据主要市场份额，而1.6T光模块虽趋势确定，但实现放量仍需一定时间。 2）产业节奏：2-3年迭代的规律 产业链上下游的器件准备、供应链验证与客户测试通常需要2–3年时间。从400G到800G用了约3年，而从800G到1.6T亦将遵循类似节奏。我们认为，资本市场对1.6T的“快进”预期，在实际过程中未能考虑到材料、封装、测试等环节的成熟度与成本曲线，往往对1.6T进展节奏展望过于激进导致言必称1.6T，但实际产业发展会遵循一定的合理规律，2-3年技术迭代是光模块较为普遍的行业速度，根据Light Counting的预计，1.6T光模块约需四年实现出货量1000万台，而800G产品约需五年，虽然相比之前产品较快但可能无法满足市场过于激进的节奏展望。 3）二级市场预期回归理性 25年一季度业绩中，新易盛实现归母净利15.7亿元，同比增385%，主要得益于800G模块大规模放量；中际旭创归母净利润增幅57%，亦验证了800G的主流地位。随着业绩陆续兑现，市场开始逐步认识到800G的空间足够支撑成长，二级市场对1.6T过高预期正在逐步修正。 2）CPO对可插拔是0到1的替代？——CPO成为众多方案中的一种而非替代 光模块可以按照材料、封装方式、传输介质等多角度分类，各方案随重要但并未有压倒性优势，未来大趋势为多方案共存。光模块可按材料将产品划分为硅基、InP磷化铟、 薄膜铌酸锂；按封装方式划分有传统可插拔（QSFP-DD、OSFP、COBO）与CPO；按传输介质可划分为光纤与铜缆。其中CPO通过将光引擎与芯片共封装，具有接口损耗显著降低、功耗减少50-70%（以博通和英伟达方案为例）、体积缩小40%等优势，但在封装工艺、散热及成本方面仍存在挑战，预计大规模商用仍需时间，此外，CPO仅为众多方案中的一种，短期内仍旧依赖可插拔方案满足800G/1.6T主流需求。 3）无源器件空间太小？——高速率环节下被低估的无源器件 下游无源器件市场正迎来新一轮高弹性增长，投资价值被低估。随着光模块速率升级，无源器件价值量与复杂度同步提升。2025Q1，博创科技、仕佳光子、太辰光等无源厂商产能迅速爬坡，MPO（多芯连接器）向MMC（小尺寸）升级，芯数从12芯提升至16/32芯；定制化AWG（Arrayed Waveguide Grating）需求高速增长，根据Business Research预测，AWG芯片市场规模将从2023年的11.3亿美元增长到2032的28.9亿美元，年复合增长率为11.1%： MPO/MMC插芯升级驱动增长：MPO插芯在高密度互联场景下可显著节省空间，MMC标准的导入使得大规模机房布线效率大幅提升； AWG定制化成为新的增量风口：大型云厂对波分复用定制化波长需求不断增加； 在有源产品从芯片到模组格局趋于稳定的背景下，突围难度增加，但无源正处产品、技术迭代密集期，且种类众多，给中小企业提供了机会。博创科技一季度营收同比增超70%，目前计算集群正向高密度互联方向快速演进，而MPO配合shuffle解决方案可解决柜间布线复杂难点，受此驱动MPO需求放量，公司于2023年11月底以现金收购长芯盛，整合其MPO业务，充分受益于MPO带来景气度抬升带来的需求增长； 仕佳光子Q1营收4.36亿元，同比增120.6%，净利增幅达1003.8%，计算集群向高速率、低功耗方向演进， AWG芯片具有集成度高、灵活性强等特点，其优势将更适配于数据中心升级的大趋势而持续放量。公司作为国内领先的AWG芯片供应商，其 DWDM AWG 产品已成功导入国内外主流设备商供应链并实现规模化量产，业绩增长将充分受益于此趋势。 4）格局与卡位 1）下游CSP与光模块上游供应商格局稳固 行业格局稳固，下游CSP集中度高，上游寡头格局已成，各公司通过深耕细分市场实现卡位。根据Synergy Research Group数据，25年第一季度亚马逊、Google、微软、三大云厂商合计占据全球云服务市场份额63%；国内方面，根据Canalys报告，2024年国内三大云厂商阿里云、华为云和腾讯云占据份额约为71%。其数据中心的扩建将成为光模块需求的直接驱动力，其中亚马逊、谷歌、微软、Meta均在2025年大幅加码CapEx，合计指引投入超3000亿美元；上游光模块供应商中，国内企业在全球优势明显，如中际旭创、天孚通信、新易盛等通过深耕专业领域形成“技术客户结构领先”的卡位优势。 2）光通信细分厂商同样享受卡位逻辑 仕佳光子绑定主流光模块渠道AWG放量，源杰科技则依托与大厂深度合作硅光光源，各自守住垂直细分市场，形成护城河。无论是光模块还是光通信厂商，卡位优势一旦形成，出于供应链安全性、稳定性和产品质量一致性等的考虑，其他厂商很难有机会进入，因此强者恒强。国盛证券表示看好算力板块，算力产业链相关企业如光模块行业龙头中际旭创、新易盛等，同时光器件“一大四小”天孚通信/仕佳光子/太辰光/博创科技/德科立，以及关注受关税影响跌幅较大，但具有新增量逻辑的公司如威腾电气（母线）等。 2、远不止于人形机器人，这一部件已在机械臂中批量应用 根据CNBC报道，为代替人类员工工作，亚马逊已在其仓库部署具备触觉传感能力的机械臂Vulcan用于从散装货物中挑选商品并放置到货架上。 触觉是实现灵巧操作的关键，也是人形机器人泛化落地的核心支撑。除人形机器人之外，触觉传感能力已在仓储机械臂中率先落地应用，这或加速触觉传感器行业的发展。 1）凭借触觉能力加持，Vulcan可更高效实现更多物品种类的处理 加装触觉能力后，Vulcan的提升体现在以下方面： ①可处理包裹类型增加：此前亚马逊仓库使用的机械臂主要依靠摄像头进行检测+吸力抓取，与具备触觉能力的Vulcan机械臂相比可处理的物体类型更少。Vulcan可实现对亚马逊Spokane仓库中100万件商品中的75%进行分拣。 ②工作时间延长及犯错率提升带动成本下降：Vulcan一天可工作20小时，大幅超过单个人类工人单日连续工作时间。 此外针对重复的包裹分拣任务，Vulcan可实现更低的分拣错误率，从而降低退货率带动成本的下降。 2）不止于人形机器人，触觉传感器在传统工业场景机械臂上也有广泛应用场景 在亚马逊推出Vulcan之前，大众对于触觉传感器的应用认知大都聚焦于人形机器人领域。 而从本次亚马逊在机械臂上引入触觉传感能力所实现的降本增效来看，触觉传感器的应用不止于人形机器人这一形式。 加装触觉传感器之后，机械手可以在高接触和高杂乱的环境中进行互动，实现闭环控制，从而可以完成更多过去仅能依靠人类工人来实现的柔性化工作。 人形机器人的量产落地虽还需要一定时间，但触觉传感器或先于人形机器人在工业机器臂或应用于商业领域的协作机械臂上落地，从而加速触觉传感器市场增长的节奏。 3）核心公司 相关标的包括上市公司汉威科技、福莱新材、日盈电子、柯力传感及未上市公司墨现科技、他山科技、帕西尼、千觉机器人、炜钛机器人、戴盟机器人。 3、鸿蒙重磅产品即将发布，PC+信创有望全面发力，鸿蒙PC核心公司梳理 华为将于5月19日下午正式发布搭载鸿蒙操作系统的"鸿蒙电脑"，PC市场重要潜力叠加信创产业发展大趋势，国产化生态有望加速。 1）华为"鸿蒙电脑"重磅官宣，PC端鸿蒙有望成为鸿蒙发展的又一重要成果 华为“鸿蒙电脑”产品在深圳鸿蒙电脑技术与生态沟通会上完成首秀，实现国产操作系统在个人电脑（PC）领域的历史性突破。 截至2025年5月，鸿蒙生态设备已突破10亿台，形成覆盖全场景的技术体系。已有300多个融合生态应用完成适配，预计2025年底将有超过2000个应用完成适配。 鸿蒙操作系统注册开发者达720万，代码量超1.1亿行，实现从操作系统内核、文件系统到编程语言、人工智能框架及大模型的全栈自研。 2）PC市场重要潜力叠加信创产业发展大趋势，鸿蒙PC具有长期发展前景 PC端鸿蒙落地已是确定趋势，有望提升PC终端的国产化替代水平，并进一步驱动国产基础软件生态的建设，PC有望成为鸿蒙下一个“主战场”，在C端市场持续发力。 信创市场潜力可期：根据中国信息安全测评中心发布的《安全可靠测评结果公告》，华为旗下的盘古M900、麒麟9006C等CPU产品入选。华为CPU的入选，对信创端生态完善有着重要意义。生态持续完善的趋势下，PC端鸿蒙操作系统有望在信创领域逐步发力。 领军企业鸿蒙布局不断加深：以龙头软通动力为例，截至2024年，公司与超500家生态品牌伙伴合作，助力1200余款产品接入HarmonyOSConnect生态，获670多项鸿蒙智联认证。公司作为OpenHarmony设备统一互联技术标准筹备组首批项目共建单位，牵头主导并参与多项统一互联技术标准发布，首批实现与HarmonyOS互联互通，助力鸿蒙生态统一互联。 3）核心公司 关注软通动力、中国软件国际、梦网科技、新大陆、拓维信息、诚迈科技、麒麟信安、东方中科、捷顺科技、狄耐克等公司。 4、行业顺利度过压力测试，今年是未来五年最差的一年，当前或为底部区间，注重高股息配置价值 浙商证券此前在研报中指出，今年白酒行业或不会出现负增长，且或为未来五年最差的一年。浙商证券认为25Q1酒企业绩企稳，顺利度过压力测试，头部酒企韧性强。白酒板块当前仍处低位，或为此轮调整周期底部区间。优选品牌势能较强、库存更早出清、目标增速合理的酒企。 1）25Q1酒企收入业绩企稳，高端龙头&区域龙头韧性强 25Q1酒企收入业绩企稳，实现稳健增长，集中度加速向高端/区域龙头酒企聚集。24年白酒行业营业收入同比增长7.7%至4417.7亿元，增速较23年放缓；25Q1白酒行业营业收入为1533.6亿元，同比增长1.8%，白酒企业平稳度过春节，后续有望迎来触底向上。分价位看：1）FY24营业收入增速：高端酒（+11.5%）>次高端酒（+2.6%）>区域龙头酒（+0.8%）>三四线酒（-4.0%）；2）25Q1营业收入增速：高端酒（+8.0%）>次高端酒（+2.8%）>三四线酒（-11.3%）>区域龙头酒（-12.6%）。 2）高端韧性+大众升级助力毛利率提升，费用率提升下净利率略有波动 盈利能力：高端产品韧性+大众产品结构持续上移，推动毛利率提升，但24年受费用率等影响净利率略有下行。24年/25Q1白酒行业毛利率同比+0.75/+0.29pct至81.82%/81.50%。酒企25Q1毛利率分别同比变动：三四线酒（+1.81pct）>次高端酒（+0.97pct）>区域龙头酒（-0.13pct）>高端酒（-0.66pct）；酒企25Q1净利率分别同比变动：高端酒（+0.18pct）>次高端酒（-0.26pct）>三四线酒（-1.13pct）>区域龙头酒（-2.54pct）。 费用率：24年&25Q1酒企销售费用率分别同比+0.16/+0.30个百分点，管理费用率分别同比-0.36/-0.30个百分点，在行业调整阶段，公司为了维持市场份额，费用投放力度整体上仍保持增长，但投放结构和方向上更加注重消费者层面，同时加强对渠道的扩展和掌控。 3）当前或为白酒行业底部区间，注重高股息配置价值 2024&25Q1白酒行业有以下关注点： 1）24H2以来酒企普遍降速，当前或为白酒行业底部区间； 2）集中化与分化趋势加剧，头部酒企彰显强韧性； 3）合同负债下行+销售费用率上行，渠道减负+注重C端； 4）14家酒企分红率提升，股息率具高性价比，当前25年股息率预计超4%的酒企包括洋河股份、泸州老窖、五粮液、古井贡酒。 4）相关标的 当前关税等外部不确定性加剧，以白酒为代表的内需配置价值彰显，政策及地产企稳催化下或迎白酒结构牛市，重视两条主线： ①势能延续的确定性：高端酒贵州茅台/五粮液，次高端及区域酒古井贡酒/山西汾酒/今世缘/迎驾贡酒； ②低基数修复的弹性：高端酒泸州老窖，次高端及区域酒水井坊/老白干酒。 研报来源： 1、国盛证券，宋嘉吉，S0680519010002，通信：祛魅后的真成长——本轮光模块行情的思考。2025年5月10日 2、国泰海通证券，肖群稀，S0880522120001，机器人热点点评：不止于人形机器人，触觉传感器已在亚马逊仓储机械臂落地。2025年5月9日 3、民生证券，吕伟，S0100521110003，鸿蒙重磅产品即将发布，PC有望成为下一个“主战场”。2025年5月10日 4、浙商证券，杨骥，S0740519080001，白酒：顺利度过压力测试，关注底部区间配置价值。2025年5月11日 *免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议 *风险提示：股市有风险，入市需谨慎