【本文来自持牌证券机构，不代表平台观点，请独立判断和决策】 摘要： 1、算力：华泰证券指出，推理算力需求增长速度快于单位算力成本的降低。随着更多General Agent的落地带来交互次数、任务复杂度、使用频率的提升，同时如屏幕识别等多模态的场景进一步加大Token的消耗，持续看好推理端算力需求的加速增长。 2、家电：招商证券研报指出，二季度家电国补刺激效果突出，虽然6月短暂经历部分省份国补暂停风波，随着7月初第三批资金到位，市场交易重心重新进入业绩窗口期。预计白电、扫地机器人、小家电等品种Q2业绩高增。 3、HBM：受益于AI快速发展，HBM需求强劲，在DRAM中占比有望从2023年的8%提升至2025年的34%，目前全球HBM供给被海外三巨头垄断，国产率基本为0。从产业链上看，国内自主可控的迫切性有望加速HBM突破，对应的半导体设备商和材料值得关注。 4、食品饮料：中泰证券指出，一季度饮料在快消品中保持领先增长，销量景气、价格承压但好于其他品类，显示其需求韧性。基本面支撑饮料在当前消费环境下防御属性强，年初以来软饮料子板块涨幅明显跑赢食饮板块。二季度末到三季度软饮料行业迎来旺季催化，企业加大冰柜陈列、新品发布、终端促销等活动，即将进入经营成色检验期，行业龙头或演绎市占率提升逻辑。 正文： 1、从Token角度看AI算力：大厂Token调用量已出现明显加速拐点，推理端算力需求快速增长 算力支出的影响因素可以拆分为算力需求和算力成本两项。AI应用用户数量的不断增长及Agent的渗透驱动算力需求不断上升，同时，由于硬件的迭代与算法改进，驱动推理成本的不断下降，根据ArtificialAnalysis数据，模型推理价格目前已下降到2023年初1/100以下，因此对整体的算力支出存在分歧。 华泰证券指出，根据测算，推理算力需求增长速度快于单位算力成本的降低。下图展示了Google25年4月对比25年3月的情况，25年4月对比3月算力需求环比上升56%，算力成本环比下降14%，算力需求增长的影响高于算力成本下降的影响，未来算力支出将持续增长。同时，目前Agent还处于初期阶段，除DeepResearch以外，更高级的Agent应用目前还未纳入测算范围。随更多GeneralAgent的落地带来交互次数、任务复杂度、使用频率的提升，同时如屏幕识别等多模态的场景进一步加大Token的消耗，持续看好推理端算力需求的加速增长。 1）海内外大厂Token调用量增长迅速，推理算力需求快速增长 海外CSP厂商来看，根据25年5月GoogleI/O大会数据，Google的Token月均调用量从24年4月的9.7万亿增长至25年4月的480万亿，增长50倍。根据微软FY25Q3电话会数据，AzureAI基础设施在25年一季度处理了超100万亿Token，较去年同期增长5倍，其中3月份单月Token调用量达50万亿。 国内互联网大厂来看，25年5月字节火山引擎Token日均调用量为16.4万亿(月均508T)，是24年5月的137倍。华泰证券认为，海内外大厂Token调用量已出现明显加速拐点，推理端算力需求快速增长。 2）考虑到单位算力成本下降后，Google算力支出仍有望高增 AI搜索的渗透是GoogleToken调用量增长的主要驱动，通过对AIOverview、AIMode、Gemini2C应用和其他推理需求的测算，我们预测Google25年第二季度Token总量有望达到2009万亿，环比增长223%，相较于24Q2的71万亿Token增长接近30倍。 单位算力成本=单位价格/算力，受软件算法优化与新版本芯片的部署影响，单位算力成本呈现下降趋势，根据我们测算，4/5/6月单位算力成本分别环比下降14%/13%/13%，下降幅度小于4/5/6月算力需求提升的环比增速56%/38%/32%。根据我们测算结果，Google25年二季度推理算力开支仍有望环比增长100%以上。 3）用户使用量与DeepResearch的渗透有望驱动微软算力需求高增 微软Token调用量的提升主要源于OpenAIChatGPT网页的访问量上升及DeepResearch功能的渗透。考虑到以上两因素的影响，在我们的预测框架下，微软25年第二季度的总Token调用量有望达到205万亿，环比增长约100%。算力成本角度，算法优化带来模型浮点运算利用率的提升，即同样数量的芯片能带来更多的有效算力。根据测算，考虑到算法优化带来的算力成本下降后，微软年底的推理算力卡需求量仍约为3月的两倍有余，我们预测微软的算力硬件需求仍将维持高速增长。 关注： 一是中际旭创、新易盛、天孚通信等，业绩持续高增且估值仍处于历史较低水平； 二是有望享受外溢需求、取得突破的东山精密、剑桥科技等； 三是上游紧缺的环节，源杰科技、博创科技、太辰光等。 2、国补刺激效果突出，Q2家电板块业绩前瞻 招商证券研报指出，二季度家电国补刺激效果突出，虽然6月短暂经历部分省份国补暂停风波，随着7月初第三批资金到位，市场交易重心重新进入业绩窗口期。板块关注三条主线，一是重视龙头国补份额集中度提高；其次要重视新消费布局；最后把握下半年全球供应链重构下的机遇。 Q2业绩预测方面，预计二季度白电龙头内销国补提振需求，出口中美达成日内瓦协议后5月下旬开始再次抢出口，美的、格力、海尔收入预计10%-15%、10%、5-10%增长，业绩预计增幅双位数；二线海信家电、长虹美菱表现稍弱，预计收入增幅5%，业绩持平。 新消费方向，扫地机器人国补爆发、割草机器人海外高增，高端两轮车集体发力。其中，九号公司、科沃斯Q2或有望业绩同比增长50%左右，石头科技延续收入高爆发。小家电小熊电器、北鼎股份业绩也有望大幅改善。 3、HBM需求强劲，技术突破将带来国产设备和材料放量 受益于AI快速发展，HBM需求强劲，在DRAM中占比有望从2023年的8%提升至2025年的34%，目前全球HBM供给被海外三巨头垄断，国产率基本为0。从产业链上看，国内自主可控的迫切性有望加速HBM突破，对应的半导体设备商和材料值得关注。 1）受益AI快速发展，HBM需求强劲 受益于数据中心需求强劲且其他行业恢复增长，美光在第三财季实现了创记录的营收，其中DRAM营收创历史新高，HBM营收环比增长近50%。 高端AI服务器和GPU搭载HBM芯片已经成为主流趋势，还可以应用于高性能计算、人工智能等领域。 根据Trendforce数据，预计2025年NVIDIA、CSP和ASIC的需求有望保持强劲需求，全球AI服务器市场增长率有望超过28%。 同时，全球HBM市场规模也在快速提升，预计HBM市场规模在DRAM中的占比有望从2023年的8%提升至2025年的34%。 2）海外三巨头垄断市场，国产率几乎为零 全球HBM供给基本被海外三巨头垄断，2024-2025年全球前三大HBM供应商或将依旧为三星、海力士和美光，国产率几乎为零。 根据Trendforce数据，2024年三星、海力士、美光在HBM的TSV产能分别为12万片/月、12万片/月、2.5万片/月，预计2025年产能分别为17万片/月、15万片/月、4.5万片/月。 从HBM代际来看，预计2025年HBM3e的使用量或将大幅提升，预计占比达到85%。 3）制造工艺是核心壁垒，重视产业链发展机遇 从产业链来看，HBM产业上游主要包括电镀液、前驱体、IC载板等半导体原材料及TSV设备、检测设备等半导体设备供应商;中游为HBM生产，下游应用领域包括人工智能、数据中心以及高性能计算等。 在HBM制造中，TSV工序是主要难点，其涉及光刻、涂胶、刻蚀等复杂工艺，是价值量最高的环节。 一方面，美国或持续加大HBM采购限制，上游设备、材料国产厂商有望迎来发展机遇；另一方面，美国限制及国内自主可控的迫切性有望加速国产HBM的突破。 4）核心公司 国产HBM量产势在必行，当前国产HBM或处于发展早期，上游设备材料或迎来扩产机遇。 HBM设备：精智达、华海清科、芯源微、拓荆科技、中微公司等； 材料：鼎龙股份、雅克科技、华海城科、联瑞新材等。 4、饮料在快消品中保持领先增长，Q2末到Q3行业迎来旺季催化，龙头或演绎市占率提升逻辑 中泰证券指出，一季度饮料在快消品中保持领先增长，销量景气、价格承压但好于其他品类，显示其需求韧性。基本面支撑饮料在当前消费环境下防御属性强，年初以来软饮料子板块涨幅明显跑赢食饮板块。 二季度末到三季度软饮料行业迎来旺季催化，企业加大冰柜陈列、新品发布、终端促销等活动，即将进入经营成色检验期，行业龙头或演绎市占率提升逻辑。 1）康统提价复盘：龙头策略走向分化，提价后周期成本改善、结构优化共同推动净利率提升 ①饮料：第一轮提价叠加成本红利，康、统饮料净利率三年连续提升约3-4pct；第二轮仅康饮提价、统一增速反超，二者净利率均提升1pct+。 ②方便面：2018年康、统提价带动方便面收入同比增长3%-6%、净利率同比提升0.3-0.5pct；2022年以来康师傅两轮提价、统一未跟进，提价年份统一方便面增速反超，盈利受成本扰动。 ③提价总结 策略上：2018年康统共同行动叠加行业需求回暖、成本改善，康统迎来收入增长、盈利大幅提升的三年；2022年以来二者价格策略分化，饮料板块统一饮料增速反超、康师傅更关注利润，方便面板块受消费环境影响收入波动较大。 市占率上：2022年以来康师傅提价年份统一往往增速更快，饮料和方便面业务均是如此，体现消费者的价格敏感性。 盈利能力：康师傅利润导向明显，以提价争取行业的良性竞争格局，盈利能力同时还受原材料成本(2021-2022年饮料、方便面净利率下行)、产品结构(2018-2020年方便面结构优化)等影响。2024年康师傅、统一净利率相较2022年分别提升1.5pct、1.8pct。 2）本轮提价影响：2025年龙头市占率修复诉求，成本红利对冲费投、净利率预计提升 ①收入：市占率修复诉求、加大新品推广。 市占率修复：2024年康师傅饮料及方便面提价后，统一未跟随并实现收入增速反超(统一收入同比+6.1%、其中饮料/方便面分别为+8.2%/+1.5%；康师傅收入同比+0.3%、其中饮料/方便面分别为+1.3%/-1.3%)，2025年康师傅预计将通过费投方式促进市占率的修复。 产品推新优化结构：2024-2025年看康统的饮料新品，重点布局无糖茶、冰红茶，从终端零售价看，康师傅养生茶饮类新品定价高于传统畅销品，统一无糖茶有性价比优势、可乐冰红茶通过口味、包装差异定价高于传统冰红茶。 ②利润：成本红利对冲费投、净利率提升。 2025年PET、白砂糖、面粉价格同比预计持续回落、棕榈油价格环比改善，成本红利为饮料企业费投留出空间，同时新品推广也有利于捕捉消费者需求新趋势、改善产品结构，康统整体净利率仍然具备提升空间。 3）有糖茶行业趋势展望：基本盘稳固、竞争激烈 ①有糖茶：基本盘稳定占比仍高，被无糖倾轧趋势平息 1L大包装4元的促销后，具备价格优势对2元水有替代效应；市场分布上，虽然全国面上无糖茶逐季占比提升均是大趋势，但明显城市等级越高的区域无糖茶占比越高，也意味着有糖茶在下线城市仍有较多拥蹙；各渠道无糖茶/有糖茶各自份额基本稳定背后是消费者的口味转化趋于稳定。 ②代糖的转化趋势较为缓慢、减糖版本受消费者青睐 康师傅代糖版本即饮茶份额持续萎缩，统一代糖版本体量微小：问题背后本质在于消费者客群的较大区分度，较难转化。 解决方案：减糖。元气森林“冰茶”的减糖策略成功，行业层面，马上赢数据显示无糖茶的冲击对减糖品类影响较小，2022-2024Q2减糖产品在即饮茶中占比稳定。 ③有糖茶：品牌间竞争短期难以平息 各家对于有糖茶核心单品依赖度较高：方便面业务上，统一有茄皇和汤达人作为差异化竞争点，但饮料业务两家无糖茶体量尚小。展望全年我们认为在原材料价格红利下，竞争仍将较为激烈。 关注： 无糖茶：低价+大包装+口味推新降维打击，东方树叶作为绝对龙头有望加速抢占市场份额； 能量饮料&电解质水：东鹏饮料凭借高性价比、强渠道充分受益行业增长，补水啦势能向上； 包装水：行业集中度持续提升，关注农夫山泉+华润饮料。 研报来源： 1、华泰证券，谢春生，S0570519080006，科技行业动态点评：从Token角度，测算AI算力需求。2025年07月01日 2、招商证券，史晋星，S1090522010003，国补效果显著，资金到账无忧，战略布局新消费。2025年6月29日 3、民生证券，方竞，S0100521120004，HBM需求强劲，国产替代势在必行。2025年6月30日 4、中泰证券，何长天，S0740522030001，软饮料行业周专题之即饮茶：康统三轮提价复盘及业绩影响分析。2025年06月30日 *免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议 *风险提示：股市有风险，入市需谨慎