★催化剂：公司精细化工业务起家，在产业延伸时依托当地资源优势，着力发展焦化一体化业务。目前，初步形成年产 230 万吨焦炭、30 万吨煤焦油深加工、22 万吨炭黑、10 万吨苯加氢、10 万吨甲醇、6万吨白炭黑、1.5 万吨对甲基苯酚、1 万吨山梨酸（钾）的生产能力。所发展的化工产品或为煤焦油深加工产品，或为电力、蒸汽消耗较高的产品，通过焦炉气实现闭环。下游化产业务产能配置略有富余，根据边际盈利适时调整。

★核心逻辑：

焦化产业景气度较高，格局中期向好。短期看，上游焦煤供应充足、库存较高，焦化自身生产受限，库存不高，下游钢铁的盈利较好。中期看，钢铁企业平均负债率仍处于相对较高的位置，行业平均资产负债率大幅改善前，吨钢净利不支撑大幅度回落。焦化行业自身供给增加有限，环保趋严使得一批小焦化企业的生产经营出现问题，龙头企业仍处于相对有利的位置。

炭黑产业格局收紧，盈利向好。随着环保趋严，落后焦化装置经营承压，化产开工不稳。绿色轮胎对炭黑的需求提出，高性能炭黑和专用炭黑需求增加，普通炭黑需求承压。油价企稳回升，国内以煤焦油为原料的炭黑产业竞争力开始增强。上述因素叠加，虽然炭黑整体开工率不高，但是龙头企业的市占率在稳步提升，对下游的议价能力逐步增强。

公司是否会发展焦油深加工产业值得关注：公司是焦化一体化产业，产业抗风险能力较强，贴近市场，化产业务的技术路线选择独具特色，盈利稳定。为适应绿色轮胎产业发展对炭黑的需求，公司拟建设煤焦油加氢精制业务，我们认为，以此为依托，适度向煤焦油深加工产业延伸值得期待。煤焦油里面有大量的高附加值产品，比如精蒽、咔唑、中间相碳球、中间相沥青等物质，提取这些物质需要分离蒽油和沥青组分，但再次调和炭黑油的时候会有50%的沥青富余，这种设想可能需要以高附加值沥青的利用为前提。

★估值分析：预计公司 17-19 年净利润为 8.7、 10.5 和 11.2 亿元， EPS 为 1.29、 1.56 和 1.66元，PE 为 21X、17X 和 16X，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：公司地处 2+26 范围内，企业需要未雨绸缪，以备政府推出更严格的环保排放标准