【本文来自持牌证券机构，不代表平台观点，请独立判断和决策】 华福证券研报指出，从产业链角度看，上游优质外部IP资源集中，近年来本土化运营打造标杆成功案例，跑出大单品头部公司，规模建立后中国商品化公司有望在IP方拥有更大话语权，拓宽现有合作IP的商品化品类/人群的同时、打开与更多优质热门IP合作机会。从市场空间看，目前我国儿童IP玩具、全年龄IP玩具均有广阔的扩容空间。 1、玩具篇 ①多美、万代两大龙头发展史表明，IP绑定是最佳路径。90年代末-21世纪初多美与万代仍在爆款原创玩具中竞争，但以儿童为主的原创玩具未能抵御人口与经济逆风，行业整合后龙头商业模式重构。万代在外部授权IP产品领域，上游深度绑定东映、自有化高达IP助其2010年至今在儿童IP玩具、全年龄IP兴趣玩具/游戏中建立坚固壁垒，“IP价值最大化”在业绩层面的不断兑现也让其股价自2010年以来走出长牛、以及从15X到20X的估值提升。 ②三丽鸥的发展10年一周期，常青IP上下游业态协同。公司保持IP资产价值的手段经过了商品化销售、IP授权再到丰富故事内涵的迭代，近年在行业β自身变革α下走出戴维斯双击。 2、卡牌篇 全球TCG回归是历史的映射，中国收藏卡揭开商品化巨大空间。日本TCG诞生于玩具行业面临“量、价、时间”三重挑战的90年代末，疫情后TCG潮流回归不仅是稳定的核心玩家线下社交需求复苏，也是宏观冲击后全球情绪价值消费的爆发。15-19年中国TCG仍属小众，以三大卡牌为主的TCG批发价值规模仅1.5~2.8亿港币，21-22年中国卡牌GMV达95~122亿元，倍增的本质是谷子类IP收藏卡爆发，揭示出另一个更大的IP商品化市场空间。 3、对我国IP商品化公司，可以更乐观一些 市场担忧外部授权IP商业模式的风险，华福证券认为，产品力核心玩法铺货能力是卡游、布鲁可两大头部IP商品化公司的核心壁垒，本轮规模化后中国公司有望在IP方拥有更大话语权，打开与更多优质热门IP合作空间、形成可持续的商业模式。 ①产业链中游大单品效应突出，各品类龙头有望强者恒强。我国IP玩具在近几年爆发式增长下，已快速跑出单品龙头，形成泡泡玛特=盲盒、卡游=卡牌、布鲁可=积木人的大单品效应。在各类大单品中，头部IP加持下产品力玩法有较高壁垒，一旦在消费者心中建立品牌形象，后进者较难复制。 ②IP玩具“国货崛起“可期。历史上万代等海外IP玩具龙头受制于价格与渠道，出海表现并不突出，产品出海显著弱于内容出海。近年已跑出新创华卡游布鲁可的本土化版权代理优秀授权品牌的成功案例，揭示出本土化或许才是外部IP的最佳出海路径。国内优秀授权品牌在产品力持续验证下，可以期待与更多优质IP合作、拓展更多高价值品类，向上拓宽成人玩家、实现价值提升。 ③儿童IP玩具、全年龄IP玩具均有广阔空间。第一，对标万代日本两大男童向IP的玩具创收，仅男童向IP玩具我国仍有倍增以上空间。第二，从内容/商品化相对价值、电子游戏/玩具相对价值的视角观察，全年龄IP玩具前景更为宽广。 4、相关标的 ①布鲁可：我国拼搭玩具高增，正版物美价廉好玩的产品供给相对稀缺。布鲁可在行业内占据领先份额，未来有望持续扩宽IP、SKU数量及用户群体。 ②卡游：IP资源能力强，从收藏卡向泛IP文创拓品类，TCG生态搭建有望打开更大用户群体。 ③名创优品：TOPTOY潮玩平台增长强劲，热门IP联名商品有望促进盈利提升。 ④广博股份：以热门IP为抓手打开文创销路，积极布局谷子潜力赛道。 ⑤创源股份：背靠宁波文旅瞄准内销情绪消费大市场，期待IP合作商品带来的业绩增量。 研报来源：华福证券，李宏鹏，S0210524050017，从短期爆发到生态常青：对IP玩具可以更乐观些。2025年04月9日